Desde que hiciéramos referencia en nuestras últimas perspectivas trimestrales a la “Incertidumbre Máxima”, el mundo ha ido de mal en peor. Las perspectivas de crecimiento han empeorado y los bancos centrales están haciendo todo lo que pueden para volver a salvar el sistema. En Europa, están zozobrando los nuevos esfuerzos por salvar a la Unión Europea de su crisis crediticia, al alcanzar los responsables de la política unos niveles de solidaridad mínimos y, en cambio, unos niveles máximos de apego a sus agendas nacionales individuales.
Los esfuerzos de los responsables de la política en el mundo desarrollado para salvar a la economía con planes de rescate, medidas de estímulo y emisión de moneda no han logrado generar una recuperación sostenible desde la crisis financiera de 2008/09. ¿Y sin embargo, han aprendido algo los responsables de la política y los bancos centrales? ¡Casi nada! De hecho, parece que están dispuestos a jugarse sus anteriores esfuerzos a doble o nada, una situación que nosotros denominamos Intervención Máxima. Un análisis descendente sugiere que este enfoque keynesiano de alargar y disimular cada vez con más emisión de deuda es probable que acabe en uno de los tres siguientes escenarios:
1. Japonización: Seguir amontonando cada vez más deuda en el balance mientras el sector privado se lame las heridas. La analogía son todas las décadas perdidas por Japón con la pregunta de si el modelo de ahorro único del país nipón de fuertes exportaciones/fuerte sector privado, se puede repetir alguna vez en otro lugar. Independientemente, un sector público hiperactivo que estrangula el potencial de dinamismo del sector privado difícilmente será el camino adecuado para otros países desarrollados.
2. Crisis 2.0: Este escenario lo provocan simplemente los compradores de bonos del estado, al declararse en huelga. Parece el más aterrador, pero en realidad ofrece el modo más rápido y menos caro para solucionar el dilema de la deuda de las economías desarrolladas. En una Crisis 2.0, el corto plazo puede ajustarse mucho al modo de Lehman Brothers, con el desendeudamiento y la destrucción de la deuda mala a través de cancelaciones, etc. Pero más allá, unos mercados sin restricciones y la asignación de capital en base a obtener el máximo resultado marginal harán que la economía empiece a funcionar desde un punto de partida más saludable, y termine en una creación mucho mayor de empleo en el sector privado.
3. Monetización – Esta es la opción favorita de los responsables de la política, o al menos para quienes Japón estaba en la dirección adecuada, pero simplemente no era lo suficientemente agresiva. Esta es la secta que practica el alargar y disimular, el juego keynesiano del rescate sin fin, estimulando y emitiendo moneda, mientras rezan por que vuelva milagrosamente el crecimiento económico, si podemos comprar aunque sea un poquito de tiempo. Esto significa también que todos los gobiernos y los bancos centrales se lanzarán finalmente a una relajación cuantitativa, debilitando así sus divisas. ¡No hace falta ir más allá del caso de Japón y Suiza para comprobar cómo la fortaleza de una divisa puede desembocar en decisiones políticas sin precedentes!
En nuestras últimas Perspectivas Trimestrales, que titulamos “Incertidumbre Máxima”, hablábamos sobre cómo unos resultados inciertos en la economía y el mercado podrían ser la consecuencia de la finalización de la segunda ronda de relajación cuantitativa de la Fed. En aquella ocasión, sugeríamos tres posibles caminos con grandes posibilidades: una estanflación al estilo de los años 70, una Crisis 2.0 y una relajación cuantitativa sin fin.
El escenario de la estanflación al estilo de los años 70 ha “muerto”, puesto que hay más países que afrontan una deflación que una inflación. Aunque aún queda otro asunto de los 70: los problemas provocados por un “gran gobierno”.
Por tanto, los dos principales escenarios que nos quedan son el de la Crisis 2.0 y la relajación cuantitativa sin fin, con nuestros escenarios de la Monetización y Japonización como dos caras de la moneda de la relajación cuantitativa sin fin. En nuestra opinión, las apuestas sobre ambos escenarios están a partes iguales. ¿Un escenario de Intervención Máxima provocará una auténtica Crisis 2.0 por la pérdida de fe en la deuda soberana? Esto significaría una incapacidad sin precedentes (al menos hasta donde recordamos) para los estados para acceder a los mercados de capital. ¿O entramos en modo de relajación cuantitativa sin fin, simplemente la continuación e incluso, ampliación del gobierno cada vez en más sectores de la economía e incluso nuestro día a día?
Los políticos de la UE parecen pensar que merece la pena plantearse intervenir cada vez más en el mercado, puesto que incluso están retomando el concepto que un día se consideró caduco de la Tasa Tobin (un impuesto sobre las operaciones financieras). Entre tanto, el problema y la solución siguen siendo simples para la UE: los líderes tienen que dejarse de medias tintas y sistemas de alargar y disimular y empezar a hablar sobre una verdadera unión monetaria si quieren que la UE sobreviva sin daños a este enorme reto. Me gustaría dejar claro que yo soy un agnóstico de la UE, pero la única forma de que sobreviva es a través de la creación de un Ministro de Economía y una política fiscal común, controlada y aplicada para asegurar que todos los países miembros cumplen con las políticas de sentido común de mantener la deuda por debajo de un umbral máximo, y garantizar la confianza en la UE como región de negociación. Esto significaría un riesgo crediticio para los inversores y los socios de negociación, en lugar de 27 mercados de bonos individuales, con los correspondientes riesgos crediticios de cada uno. En estos momentos, todo el mundo quiere tener pasivos en los países débiles y activos en los fuertes si, o más bien, cuando se rompa la UE. La salida de capitales se está agotando y está exponiendo ante todo el mundo la dependencia de una nueva emisión para poder pagar la antigua deuda. Y en ningún sitio se cumple esto más que en Italia, con su mercado de deuda de 1 billón de euros, donde la apatía de los políticos conlleva unos rendimientos más altos que en países generalmente menos favorecidos como España.
Pinchar sobre el gráfico para ampliar
Todo este ejercicio, que comenzó en 2008, en el peor momento de la crisis, y consistió en transferir deuda privada complicada al balance público. De esta forma se garantizan tipos bajos y un acceso más fácil al capital que no ha servido para mantener una recuperación y ha alcanzado un punto de saturación después de todos los rebotes de los estímulos de financiación de deuda y medidas de relajación cuantitativa en forma de emisión de moneda para financiar gran parte de la deuda. En este punto, uno siente la obligación de citar a Albert Einstein; “la definición de la idiotez es hacer lo mismo indefinidamente y esperar resultados diferentes”. Este es el contexto para los próximos trimestres: alargar y disimular sigue en la agenda política. Y esto es completamente global al llegar a la fase de Intervención Máxima. ¿Teniendo esto en cuenta, cómo vamos a gestionar nuestros activos durante el trimestre que viene y más allá? En los próximos 18 meses es probable que veamos oportunidades de inversión que no veíamos desde hace décadas. Cuando termine el juego de alargar y disimular, si es que termina, habrá empresas, bienes inmuebles y otros activos a precios que solo se pueden describir como “valor de profundidad”.
Nuestro enfoque consistiría en hacer un promedio de riesgo que empieza si/cuando el S&P500 rompe por debajo de 1.050/1.100, y comprar a continuación el mercado con un cinco por ciento de capital riesgo cada mes tras esta operación. Esto descarta la posibilidad de elegir el momento para los mercados y respetar la necesidad de los mercados de trabajar durante un periodo volátil de incertidumbre. Como sugiere el título de estas perspectivas, nosotros creemos que en los próximos tres meses veremos los últimos movimientos a la desesperada de los políticos por salvar el mundo con medicinas más o menos ineficientes. También creemos que el mercado, y lo que es más importante, los votantes, están perdiendo la fe en las soluciones ofrecidas. Si se rebelan lo suficiente, tendremos una Crisis 2.0. Y en tal caso, deberíamos ser optimistas y creer que las personas están más capacitadas para gestionar un escenario de crisis. Basta recordar a nuestros abuelos y bisabuelos: vivieron dos guerras mundiales que cambiaron drásticamente los sistemas políticos, con escasez de bienes y productos, ¡más allá de donde la mayoría de nosotros podría imaginar! Y sin embargo, siguieron generando el mayor crecimiento y la mayor riqueza a todos los niveles de la sociedad que se ha conocido. El futuro puede parecer sombrío a menudo cuando el presente no pinta bien, pero es demasiado fácil olvidar la fuerza de las personas y las empresas por sobrevivir y prosperar.
Por tanto, irónicamente, solo podemos esperar que los intentos de los políticos de la intervención máxima fracasen. Más que en alargar y disimular y financiar errores del pasado (mantener con vida deuda mala), la atención debería centrarse en la creación de empleo. Y para lograrlo, la política debería centrarse en cancelar deuda mala, fomentando el incremento de capital de riesgo y la reducción de impuestos y el caos normativo.
La mayoría de los países desarrollados se han convertido en Sociedades de Beneficios Sociales, en las que el gasto público y el empleo están desapareciendo del sector privado. Para cambiar las cosas, hay que contratar a dos personas en el sector privado por cada persona que se contrata en el sector público, y seguir así durante generaciones, si queremos llegar a un verdadero equilibrio.
La mala noticia es que el reequilibrio no será indoloro. La buena noticia es que la Crisis 2.0 ya está aquí, o está de camino; esperamos que conlleve una visibilidad respecto de para qué se necesita y por qué. La historia nos dice que solo en tiempos de angustia los políticos y responsables de la política toman decisiones más audaces y racionales. A tal respecto, ahora más que nunca sería el momento adecuado para plantearse el verdadero sentido de la palabra crisis: un punto de inflexión, no un largo periodo de oscuridad.
Para regresar al índice, pinchar aquí.
Para acceder al resto de previsiones de Saxo Bank, pinchar sobre los siguientes enlaces:
Introducción: Último esfuerzo por mantener con vida a los renqueantes mercados de la deuda y los sistemas financieros
Macroeconomía: Las economías emergentes arrastran a las desarrolladas
Tipos de interés en 2011
Divisas: Continuará el repunte del dólar
Opciones de divisas: Los focos se centran en el EURUSD y el EURCHF
¿China está perdiendo su superioridad competitiva?
Renta variable: La fortuna puede sonreir a los valientes
Materias primas: Un camino tortuoso ante el fortalecimiento del dólar
Para acceder a las perspectivas trimestrales de Saxo Bank en formato descargable y ver análisis sobre economía, divisas, opciones de divisas, materias primas, acciones y sectores, pinchar aquí.
Descargar aquí la plataforma demo para operar ideas de trading.
www.saxobank.es
