Invertir en acciones de países emergentes implica desarrollar esta actividad en un sitio donde la incertidumbre sobre diferentes aspectos económicos, políticos y legales juega un rol importante en el análisis económico y financiero de la compañía que se trate.
El riesgo país puede ser conceptualizado como el agregado de los componentes del peligro idionsicrático del lugar en cuestión. Incluye el derivado de los inconvenientes sociales y políticos, la probabilidad de expropiación de los activos privados por parte del gobierno, de la imposición de barreras a la salida de fondos, de devaluación de la moneda, de que el Estado no pueda pagar a sus acreedores y el derivado de la inflación.
El seguimiento del riesgo país para Latinoamérica ha sido una constante a lo largo de las últimas décadas, por las crisis que atravesaron cada uno de sus miembros. Pero el escenario ha sido totalmente distinto y, en lugar de subestimarlo, ha estado sobreestimado a la luz de los progresos evidenciados por las empresas en materia de desapalancamiento y de incremento en rentabilidad y aumento en los márgenes operativos, a la par de la mejora de las principales variables macro que ha enseñado esa región.
Los mercados ajustan con el tiempo y la reacción no es inmediata, dado que tienen memoria. Y no todas la compañías poseen la misma exposición, ya que este no proviene de donde se encuentra cotizando sino del lugar en el que posee sus negocios, porque es el sitio de dónde salen sus ingresos y se encuentran localizados sus activos fijos.
Si se decide captar el riesgo en la tasa de descuento y no a través del ajuste de los flujos de fondos, no sólo se debe considerar el riesgo específico de la empresa con relación al mercado capturado por el Beta, sino que también debe tenerse en cuenta el del país. Pues bien, el modelo más utilizado para determinar el costo del capital accionario de una compañía es el Capital Asset Pricing Model (CAPM). Pero en los países emergentes, debe ser ajustado de diversas maneras para incorporar el riesgo que trae implícito cada Estado.
El retorno esperado de un activo riesgoso es estimado como la tasa libre de riesgo más un premio esperado, éste último representa el retorno extra a la tasa libre de riesgo que el inversor recibe para compensar el peligro asumido. La Tasa Libre de Riesgo es un concepto teórico. Lo ideal es tomar una tasa de largo plazo para poder captar la vida de los cash flow de la compañía que está siendo valuada. De usar la de diez años, su precio será menos sensible a cambios no esperados en la inflación y su premio por liquidez es bastante menor. Por otro lado, el Premio por Riesgo de Mercado Global se define como la media aritmética de los retornos entre los activos con riesgo y los activos libres de riesgo. Es típicamente entre el 4,5% y 5,5%, aunque depende de qué índice se toma, del plazo y de cómo se hace el promedio.
¿Es diversificable el riesgo país?
Es algo que podría ocurrir si los mercados de acciones a través de los países fueran descorrelacionados. Pero no es así. Esto implica que una significante porción del riesgo país sería sistemático y, por ende, no diversificable, por más que se tenga un portafolio global.
Tradicionalmente, es computado como el spread entre un bono soberano de la nación emergente y uno “libre de riesgo” emitido por uno desarrollado. Para que sea aplicable, deberían ser de similares características, al menos en cuanto a su plazo y moneda de emisión. La medida más utilizada para la determinación del riesgo país es el Emerging Market Bond Index (EMBI) de J.P. Morgan. Ese es un riesgo para la región, pero existe un spread que es específico para cada país. Hay un spread EMBI (plus, la nueva versión) para Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, etc. Ese componente podría sustituirse por la prima por riesgo país que se deriva de los Credit Default Swaps (CDS), una medida más moderna que consiste en el verdadero costo de asegurar a un inversor del riesgo de impago. Equivale a la prima pagada por un seguro contra un evento probabilístico. Es un over-the-counter y lo emite generalmente un banco, aunque puede ser un hedge fund también que asume el riesgo de crédito de un emisor, que puede ser tanto un gobierno como una empresa.
Existen diferentes modelos que intentan incluirlo dentro del costo del capital accionarial el efecto del riesgo país con el fin de determinar tasas de descuento en empresas que actúan en economías emergentes.
El primero surge de sumar el Premio por Riesgo País al Costo del capital accionarial estimado por el CAPM. El modelo asume que todas las empresas poseen la misma exposición al riesgo país.
El segundo es la aproximación a través del Beta. Ya no se asume que las diferentes compañías poseen la misma exposición al riesgo del país en donde desarrollan sus actividades, sino que se asume que la exposición de una firma al riesgo país es proporcional a su exposición al riesgo de mercado, el cual es medido a través del beta: una con un beta más grande tiene una mayor exposición.
El tercero es una variante local al modelo de CAM, y es similar al primero ya que supone una exposición igual de las diferentes compañías al riesgo país. La tasa “libre de riesgo” utilizada es una tasa local. La diferencia radica en que el premio por riesgo de mercado que éste modelo utiliza, es local, ya que es la brecha entre el retorno esperado del mercado local y la tasa “libre de riesgo” local.
Una manera más general de incluir el riesgo país dentro del cálculo del costo del capital de las acciones es a través de la inserción de un segundo parámetro de sensibilidad y del Premio por Riesgo País al modelo del CAPM tradicional. De esta manera, se incluye un componente que es la exposición de la empresa en cuestión al riesgo del Estado en donde desarrolla sus actividades.
Los determinantes de la exposición de una compañía al riesgo país son las fuentes de ingresos en primer lugar, que depende de la medida en que estos provengan del lugar en cuestión y, de la localización de la producción aún cuando sus ingresos no salgan de allí. El tercero es el riesgo del equipo de gestión. Para invertir en países emergentes se puede utilizar el ETF iShares MSCI Emerging Markets Index (EEM) o el iShares S&P Latin America 40 Index ETF (ILF).
Sugerencias:
- Para operar con el ETF y CFD del iShares MSCI Emerging Markets Index en la plataforma demo, usar el ticker (EEM:arcx)
- Para operar con el ETF y CFD del iShares S&P Latin America 40 Index ETF en la plataforma demo, usar el ticker (ILF:arcx)
Descargar aquíla plataforma demo para ejecutar estas ideas.
www.saxobank.es
