JPY
El JPY se ha mostrado como mago de un sólo truco durante varias de las últimas semanas, con subidas y bajadas en relación con los diferenciales en los principales mercados de bonos estatales, tal y como hemos descrito en el artículo anterior sobre el carry trade. Asimismo, la divisa ha contado con cierto soporte del mercado con lo que se ha tenido en cuenta una parte del riesgo soberano, probablemente porque la última caída brusca de diferenciales ha aplazado para más adelante la fecha prevista en Japón para el armaguedón de la suspensión del pago de la deuda, ya que resulta más sencillo amortizar a niveles de deuda más bajos.
Hemos venido realizando advertencias durante mucho tiempo acerca de una posible crisis de deuda soberana en Japón a largo plazo, puesto que no vemos un plan convincente que vaya a permitir al país salir por si mismo de esta extraña combinación que forman la espiral deflacionista y los niveles alcanzados en todo el mundo de deuda pública de más del 200% del PIB. Últimamente, se ha optado categóricamente por dejar esta cuestión para más tarde, a juzgar al menos por la valoración de mercado del riesgo de deuda soberana del país y de los márgenes de los bonos, que han caído conjuntamente con los diferenciales bajistas observados en todas partes. No obstante, al igual que la cuestión de la deuda soberana en la Eurozona, este tema no ha desaparecido y no va a desaparecer, por lo que la clave reside en cómo decidirá el mercado, cuyo intervalo de atención es corto, abordar el asunto.
Perspectiva
En esta última época, nuestras perspectivas apuntaban a que el JPY mantendría un comportamiento relativamente constante debido a las consecuencias derivadas de unos tipos de interés en declive en nuestro escenario previsto. Esta negociación podría continuar durante algún tiempo si los tipos de interés siguen bajando en todo el mundo en relación con Japón (situación bastante posible en la larga recta final de la curva si las perspectivas de crecimiento global se atenúan más adelante). Pero ahora, aumenta el riesgo de un movimiento más drástico en dirección opuesta, con una duración absurdamente incierta del problema crítico que se establece en nuestra previsión.
Además, puede que de hecho los riesgos de un escenario de debacle de la deuda soberana estén avanzando posiciones con el último y poderoso movimiento que ha dotado al yen japonés de una mayor solidez, ya que cada vuelta de tuerca en la fortaleza de la divisa únicamente favorece la amenaza que se cierne en la actualidad sobre la economía en recesión de Japón (en términos nominales en el T2). Al mismo tiempo, no se observan nuevos compradores marginales de deuda japonesa en el país ni planes verosímiles con vistas a direccionar la bomba de relojería de la deuda, dado que el gasto obligatorio y los pagos de intereses sobre la deuda ya superan con creces los ingresos.
La única manera de que por ahora la burbuja de la deuda se mantenga inflada consistiría en promover las compras exteriores, en cuyo caso merecerá una especial atención el comportamiento que China adopte frente al JPY y a la deuda japonesa en los meses venideros, puesto que China ha dado un paso en la actualidad hacia la compra de deuda soberana japonesa. En algún momento futuro, la pérdida de fe en el mercado de deuda soberana servirá de detonante de una explosión, si bien resulta imposible a fecha de hoy determinar en qué fecha se producirá, por lo que únicamente consideraremos un par USJPY marcadamente más alto este año en un futuro escenario que tenga en cuenta dicho riesgo eventual.
Próxima reunión del BoJ: 7 de septiembre
Escenario alternativo: Si los tipos de interés viajan a la deriva a la baja una y otra vez y nadie se para a pensar acerca de las consecuencias a largo plazo de la situación de la deuda soberana de Japón, el USDJPY puede seguir cayendo en picado hasta que los tipos de interés se sitúen en el par, lo que puede traducirse en USDJPY a 80,00.
AUD
El AUDUSD ha continuado con su reaparición desde nuestro último informe, y sólo ha encontrado finalmente cierta resistencia tras cotizar al alza en 0,9200 siguiendo los pasos de la reunión del FOMC estadounidense y de una venta masiva de los mercados de riesgo. El resurgir continuado del dólar australiano (con anterioridad a una pequeña venta hacia mediados de agosto) ha coincidido con un rebote constante del mercado de renta variable chino y con la continuidad de la solidez de precios de las materias primas, de la que también se han hecho eco exportaciones clave de Australia a China, como el cobre. Asimismo, las expectativas de tipos en Australia se han mantenido relativamente estables ya que los datos australianos no se han debilitado en la medida suficiente como para que se tambalee la confianza de la RBA en la recuperación, si bien a corto y medio plazo la posición adoptada consiste en ver y esperar. El banco ha publicado unas perspectivas muy positivas para 2011 y 2012 en su última reunión celebrada en agosto, lo que indica que queda mucho margen para posibles sorpresas más adelante. Otra sorpresa que ha ofrecido un soporte al dólar australiano ha llegado en forma de pico en los precios del trigo derivado de la suspensión de las exportaciones de Rusia debido a los incendios devastadores.
No es posible que aquellos factores que han guiado el último soporte del dólar australiano resistan durante mucho más tiempo, tal y como hemos expuesto en nuestras perspectivas anteriores. El factor principal que más negativo resulta para el dólar australiano y que se repite mes tras mes es la burbuja inmobiliaria: existe una creciente evidencia de que la burbuja inmobiliaria australiana está a punto de sacar a relucir su peor cara. La actividad de ventas del mercado de la vivienda ha tocado techo e incluso se ha reducido aún cuando los precios han marcado últimamente nuevos récords cíclicos. Los últimos datos de asequibilidad del mercado Inmobiliario se sitúan de nuevo próximos a los límites observados en 2008. Los permisos de construcción han bajado bruscamente en junio por segundo mes consecutivo y los créditos para construcción de viviendas se han reducido drásticamente también en junio. El precio irá a la zaga próximamente… una burbuja es una burbuja.
Perspectiva
El dólar australiano ha dado muestras de nerviosismo hacia mediados de agosto de nuevo al sacar otra vez a relucir la aversión al riesgo su lado más feo. La correlación positiva que el dólar australiano mantiene con el riesgo continuará de forma casi inevitable, ya que una apuesta sobre la divisa parece ser siempre una apuesta sobre el crecimiento global futuro y el apetito de riesgo. Pero cuando la situación del mercado de la vivienda en Australia rompa, surgirán cuestiones financieras a escala nacional que podrían empujar al dólar australiano a la baja.
Una vez más, mantenemos nuestras previsiones marcadamente negativas a largo plazo para el AUD frente al USD. De hecho, el dólar australiano parece estar sobrevalorado frente a la mayoría de las divisas del G-10, y una posición corta en el AUDCAD puede derivar en una forma de expresar una visión negativa del AUD en la que el USD no se vería envuelto.
Próxima reunión del RBA: 7 de septiembre
Escenario alternativo: Si la autocomplacencia permanece durante más tiempo hasta otoño, el AUD podría fluctuar al alza de nuevo e incluso marcar nuevas subidas de varios años frente al USD.
NZD
El dólar neozelandés ha caído precipitadamente frente a muchas de las demás divisas del G-10 desde nuestro último informe, ya que la reunión del 28 de julio del RBNZ marcó un hito para la moneda. La orientación del RBNZ resultaba muy conciliadora a pesar de la segunda subida de tipos del banco con vistas a situar el tipo básico neozelandés en el 3,00%. Bollard únicamente observó que “es probable que el ritmo y magnitud de los futuros incrementos del tipo de interés oficial sean más moderados de cuanto se estableció en la declaración del mes de junio”. Todo ello es, sin lugar a dudas, consecuencia de la creciente solidez del NZD, quizá incluso superior a la debilidad de los datos económicos de Nueva Zelanda.
En cualquier caso, dicha afirmación fue testigo de inmediato de cómo el mercado retiraba más de 40 puntos base para el ajuste de las perspectivas oficiales del RBNZ para el resto del año, si bien el banco sigue previendo una nueva subida de tipos de 60 bps o similar en torno a la fecha del presente informe. Los tipos de interés que protagonizaban una brusca caída en el final anticipado de la curva han visto al dólar neozelandés fluctuar marcadamente a la baja frente al dólar australiano e incluso frente al dólar estadounidense hacia mediados de agosto, mientras que la aversión al riesgo ha intervenido tardíamente ante unos diferenciales de tipo NZ/USD más ajustados.
Las cifras económicas procedentes de Nueva Zelanda han resultado realmente aterradoras desde principios de agosto con unos datos excepcionalmente pobres, o en fuerte desaceleración, en cuestiones tales como empleo en el T2, PMI empresarial de julio y PMI de servicios. El RBNZ puede encontrarse con aquello que busca (una divisa más débil) muy pronto.
Perspectiva
El NZD es posible que siga siendo una divisa de beta alta y la desaceleración económica ha pasado a ser de repente una evidencia con lo que los brotes futuros de aversión al riesgo podrían continuar siendo testigos de cómo la divisa cae rápidamente hasta niveles mucho más bajos frente a divisas de puerto seguro, en concreto el dólar estadounidense, que puede ofrecer un comportamiento relativo más sólido en una corrección de mercado a gran escala. En parte, hemos rebajado nuestra perspectiva del dólar neozelandés desde nuestro último informe, dada la velocidad con la que la debilidad económica se ha hecho patente (en relación con Australia, por ejemplo).
Próxima reunión del RBNZ: 16 de septiembre
Escenario alternativo: el dólar neozelandés logra mantenerse en el rango puesto que la autocomplacencia relativa se mantiene y los seguidores del carry trade se envalentonan para mantener su puja por el dólar neozelandés.
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El dólar, el apetito por el riesgo y el alivio cuantitativo 2
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Carry trade: Un panorama confuso
Bancos Centrales: ¿quién bajará primero?
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Divisas G-10: América
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