Las divisas que han destacado desde nuestro último informe han sido la libra, por su debilidad y el dólar australiano, por su fortaleza. El cruce GBPAUD es el que más se ha estirado de todas las divisas G-10 en casi una generación, tras llegar hasta nada menos que los niveles más bajos de los últimos 25 años. La libra se resiente por la preocupación de su futuro fiscal y la posibilidad de un parlamento sin mayorías absolutas, que impediría realizar cualquier acción decisiva sobre la situación fiscal del Reino Unido hasta después de las próximas elecciones (cuya fecha no se conoce aún pero debería ser a principios de junio). Mientras, el dólar australiano sigue con fuerza por el proceso de sobrecalentamiento de la economía china y sigue siendo el valor fuerte del G-10 para los optimistas que creen en la recuperación sostenida de la economía mundial y sus mercados de valores en general.
Gráfica: la suerte del dólar australiano y la libra esterlina ha sido repentinamente dispar desde los peores momentos de la crisis financiera de 2008, y el GBPAUD está cotizando en los niveles más bajos desde mediados de los 80.
Aunque no somos partidarios de comprar durante caídas esperando que el precio rebote, tenemos que preguntarnos cuánto tiempo puede durar este tipo de movimiento en el ámbito del G-10. La historia nos ha demostrado que la reversión sobre la media casi siempre se produce con las divisas principales, independientemente de lo pésimos o maravillosos que sean los datos fundamentales. El dólar australiano parece extraordinariamente forzado en la gráfica, no solo respecto a la libra, sino también a otras divisas que suelen moverse en una correlación positiva respecto al dólar australiano, como el NZD (nueva subida récord de los últimos 10 años) y la NOK (que se acerca con determinación a la mayor subida de los últimos 6 años).
Si bien el cruce GBPAUD ha caído por una razón fundamentada, la historia del mercado nos ha demostrado una y otra vez que la reversión sobre la media es una fuerza poderosa en un mercado de divisas a la deriva, y este cruce podría cambiar su curso por causas imprevisibles en algún punto a corto o medio plazo. Es probable que dicho giro trajera consigo un shock en el apetito de riesgo que haría tambalearse las previsiones actuales en el mercado sobre el dólar australiano y su actual situación privilegiada. La única esperanza de la libra esterlina podría ser que el mercado esté siendo sencillamente demasiado pesimista y esté demasiado posicionado a la espera de un resultado pesimista. No es fácil ponerse a buscar razones para comprar la divisa (lo que nos lleva a querer comprarla simplemente como táctica de ir contra corriente, pero una vez más, si agarras al vuelo cuchillos cayendo te puedes cortar). Conviene prestar atención a este cruce en las próximas semanas.
Atención al riesgo/carry trade: otro repunte del riesgo – ¿Pero hasta dónde va a llegar?
A los pesimistas les ha costado mantener bajo el apetito de riesgo durante periodos de tiempo prolongados en los últimos meses. La reciente epidemia de aversión al riesgo desde mediados de enero hasta principios de febrero solamente duró unas semanas. De hecho, supuso el brote de aversión al riesgo más significativo desde que el mercado tocara fondo hace prácticamente un año. Pero ha resurgido en cuanto ha comenzado a desvanecerse el apetito de riesgo, apoyado por los rendimientos que siguen siendo bajos y la idea de que el output gap es lo suficientemente amplio como para que tengamos un crecimiento sólido sin inflación (un punto ideal para la economía, si se quiere). Ante esta coyuntura, hemos visto la mayor fortaleza en las divisas de materias primas, como cabía esperar. Al mismo tiempo, el EUR se ha visto favorecido en posiciones cortas por sus problemas específicos, al igual que la GBP por sus problemas concretos y los tipos de interés que siguen siendo muy bajos. El JPY ha sido relativamente capaz de mantener su propio discurso, sin basarse en las medidas relativas al apetito de riesgo, sino en los tipos de interés que se niegan a subir consistentemente, salvo en el front end; aquellos países en los que los bancos centrales han comenzado a retirar las medidas de emergencia por la crisis.
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El índice de carry trade de Saxo Bank (la línea azul marino de la parte superior) cayó por debajo de cero durante un breve periodo a principios de febrero, pero el apetito por el riesgo volvió a la carga. Ello provocó que el índice volviera a valores positivos. Mientras, los carry trades han permanecido prácticamente sin cambios desde principios de octubre, a pesar de su reciente subida en respuesta a la mejora de las condiciones del riesgo. El hecho de que los tipos sigan estando muy bajos ha limitado las expectativas de que se ampliaran los márgenes de tipos de interés, salvo por lo que respecta al dólar australiano: su banco central ya cuenta con un historial de cuatro repuntes.
Si analizamos los elementos del modelo de carry trade de la siguiente gráfica, vemos que todos los cilindros de riesgo han vuelto a tender a la baja hacia un valor neutral en el peor de los casos (con los futuros del banco central y los precios de los CDS como principales rezagados), mientras que otros indicadores se han movido en valores más positivos, en particular la volatilidad de las divisas.
La baja volatilidad de las divisas (la volatilidad del EURUSD se está acercando a los niveles más bajos de antes de que estallara la crisis en 2008, lo que podría llamar la atención de los que nadan contra corriente) es un soporte notable para los carry trades. El VIX y los diferenciales basura están apoyando menos en cierto modo si continúan por encima del nivel clave de cero.
Los diferenciales de los mercados emergentes han sido muy favorables últimamente, y eso se ha notado en las numerosas divisas de ME que se han fortalecido. Mientras, las expectativas de los bancos centrales han mantenido simplemente el nivel neutro y los precios de los CDS están ligeramente por encima de dicho nivel.
Atención a los Bancos Centrales: Los movimientos marcan las expectativas del mercado
En las últimas semanas hemos visto movimientos bastante pronunciados y a menudo divergentes en las expectativas de los bancos centrales. Esto ocurrió tras el brote bastante extendido de expectativas generalmente bajistas que vimos en el informe del mes pasado. Entonces las perspectivas eran principalmente bajistas en general, a pesar de los que apuntaban a que la mayoría de los bancos centrales está tendiendo con firmeza hacia reducir la política de medidas de asignación.
De hecho, el único banco que ha ajustado los tipos desde el último informe ha sido la Reserva de Australia, que finalmente subió los tipos 25 puntos básicos tras no dar el paso en las dos últimas reuniones. Debido a esto y a la dirección más agresiva que se ha visto por parte del RBA, las expectativas han tendido a extender un poco más al alza el objetivo de tesorería esperado a un año desde ahora, respecto de hace cuatro semanas. El Bank of Canada, mientras tanto, ha eliminado su lenguaje de bajos tipos en su informe más reciente, mejorando las expectativas de salir de las profundidades.
En el lado negativo, las expectativas para Noruega siguen siendo relativamente pobres (aunque siguen estando por encima que la mayoría de los bancos centrales del G-10) en cuestión de compromiso por parte del Norges Bank para realizar ajustes si el EURNOK sigue cayendo. Las expectativas para el RBNZ también se han contraído, y esto ha contribuido a empujar al kiwi a nuevas bajadas frente al dólar australiano.
Gráfica: en la mayoría de los casos (con el BoE como destacada excepción), los movimientos en varias divisas desde nuestro informe de febrero han seguido la trayectoria de los ajustes en los diferencias de las expectativas del banco central. Es importante destacar que las barras de la gráfica anterior incluyen cualquier movimiento que se haya producido en el periodo de muestra de 8 semanas, para así establecer comparativas con una perspectiva adecuada. El dólar australiano y el canadiense han sido los grandes triunfadores de las últimas semanas al haber tocado el punto óptimo de mayor apetito de riesgo y expectativas de tipos más altas. Mientras, el kiwi ha sufrido, al igual que la NOK, hasta que un dato fuerte de IPC volvió a atraer la atención sobre las posiciones largas de la NOK.
Si nos fijamos en las expectativas de los bancos centrales del G-10 en su conjunto (ver la gráfica siguiente), es evidente que el reciente ciclo de reuniones ha ayudado a recuperar las expectativas en 100 puntos básicos desde los bajos niveles en los que se encontraban, pero eso fue después de una caída de casi 400 puntos básicos desde los niveles de principios de este año.
Gráfica: Esta es nuestra visión, quizás algo extraña, de los tipos de interés del G-10 en su conjunto: el total de los tipos diarios en azul y el total de expectativas de futuros a 1 año (de subida o bajada) para las divisas G-10, en negro. La solitaria subida de 25 puntos del RBA es el primer movimiento de un banco central desde diciembre.
Índices fundamentales
He aquí nuestros índices de datos económicos mensuales para los países del G-10, desglosados en dos gráficas, para verlo mejor.
Quizás estemos viendo algo más de divergencia en estos últimos tiempos que en los meses anteriores. Mientras que la economía del Reino Unido parece bastante pobre, las cifras de Japón han mejorado consistentemente (salvo por cuanto respecta a la inflación, que al parecer mantiene los tipos japoneses permanentemente a cero).
Para acceder a la segunda parte del informe de divisas de Saxo Bank, pinche aquí
Sugerencia:
- Para hacer trading con el par de divisas formado por la libra y el dólar australiano en la plataforma SaxoTrader, usar el ticker (GBPAUD)
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