Prevemos que la temporada de publicaciones de resultados del segundo trimestre sea fuerte: el sector de consumo discrecional y los sectores industrial y tecnológico deberían ser aquellos con mayores probabilidades de sorprender al alza.
Sólo se habla de resultados. Los pobres datos macroeconómicos procedentes de la eurozona, Estados Unidos y China han hecho que esta temporada de publicaciones de resultados revista más importancia que de costumbre. Dadas las bajas expectativas con las que nos adentramos en la temporada de publicación de resultados del primer trimestre, era cuanto menos obvio que la mayoría de las compañías sorprenderían al alza, lo que desencadenó un repunte de la renta variable. Pero desde entonces las estimaciones de resultados se han venido revisando al alza (si bien últimamente ligeramente a la baja), por lo que inauguramos esta temporada con una valoración más realista del potencial de ganancias futuras de las compañías. Si la temporada es fuerte, prevemos que ofrezca el respaldo necesario para un repunte a corto plazo y si la temporada es floja, se mantendrá una lenta venta masiva de los activos vinculados al riesgo.
Nuestro escenario de base parte de que debemos esperar una sólida temporada de publicación de resultados. Contrariamente a cuanto ocurrió en la temporada de publicación de resultados del primer trimestre, esta época no se va a caracterizar por el estimulo derivado de enormes sorpresas alcistas procedentes de instituciones financieras. En su lugar, convendría situar el punto de mira en sectores tales como consumo discrecional, industria y tecnología para toparnos con sorpresas alcistas.
¿Por qué? Desde una perspectiva histórica, ha existido una relación entre objetivos de gestión de resultados y sorpresas en cualquier dirección. El ratio objetivo de beneficios que se define como objetivos positivos a negativos por gestión se ha situado en los últimos 3 meses en 1,1, que en términos históricos es un dato bastante bueno antes de la temporada de publicación de resultados del segundo trimestre, cuya media de los últimos 10 años es de 0,6. La relación entre gestión de objetivos de beneficios y sorpresa de resultados consiste en que aquellas compañías que logran objetivos de beneficios positivos tienen el doble de posibilidades de sorprender en la siguiente temporada de publicación de balances. Nos tememos que la razón principal de todo ello sea que la gestión tiende a ser conservadora respecto de las estimaciones en términos de rendimiento.
Al utilizar este indicador, llegamos a la conclusión de que estamos ante una temporada fuerte de publicación de resultados con sorpresas al alza por encima de la media. Si profundizamos algo más en la cuestión, nuestras previsiones apuntan a que los sectores tecnológico, de consumo discrecional e industrial mostrarán un mejor comportamiento relativo respecto de desviaciones alcistas mientras que los sectores de telecomunicaciones, energético y de materiales se presumen como los más firmes candidatos para sorprender a la baja.
Perspectivas de resultados: plano global
Las ganancias corporativas globales han rebotado con fuerza desde las bajadas experimentadas en época de recesión y son pocos los que ahora cuestionan la posibilidad de un crecimiento de las GPA globales del 30-40% en 2010. Hasta ahora, hemos asistido a una recuperación de beneficios muy fuerte en forma de V.
No obstante, el enfoque se desplaza ahora hacia 2011. En concreto, parece que cada vez es mayor la preocupación que reina en los mercados de renta variable sobre una futura doble caída de los beneficios corporativos globales guiada por una doble caída global de la economía. Ante las actuales predicciones de los analistas que sitúan el crecimiento de las GPA en un 19% para el próximo año, de cuanto precede se deriva que las previsiones son sin lugar a dudas demasiado optimistas. Existe una cierta preocupación acerca de que el último movimiento de los principales indicadores sea el comienzo de algo malo como lo que vimos en 2008.
Prevemos un riesgo elevado de doble caída desde una perspectiva global, si bien seguimos aceptando que un vuelco de los principales indicadores en el segundo año de un ciclo es normal. Un cambio sistemático hacia las bajadas de niveles de 2008; situaciones de semejante envergadura han venido acompañadas anteriormente de una curva de diferenciales invertida, niveles altos de inventario y niveles máximos de rentabilidad. Ninguno de los factores mencionados está presente a día de hoy. Partiendo de este punto, otras bajadas de beneficios significativas no tendrían precedentes. Por lo tanto, consideramos que el movimiento actual de las revisiones vaticina una moderación cíclica prematura en el ciclo de beneficios corporativos más que una debacle de final de ciclo.
E incluso si se produce una doble caída de la economía global, somos de la opinión de que las GPA serán más fuertes de cuanto los inversores puedan prever. Estimamos que la base de costes corporativos globales se sitúa actualmente en un 11% por debajo respecto de 2007-2008. Creemos que todo ello va a contribuir a proteger las GPA globales de los efectos de una ralentización económica global en 2011. Nuestro escenario de base describe una débil recuperación que sin lugar a dudas no va a ser suficiente con vistas a alcanzar las perspectivas de crecimiento de los analistas para las GPA que se sitúan en un 20% para 2011. Somos más bien de la opinión de que veremos un crecimiento de las GPA en 2011 casi plano, que se recuperará de nuevo en 2012.
Perspectivas de ganancias: regiones y sectores
A medida que la recuperación evoluciona, creemos que es conveniente desplazar nuestras preferencias hacia aquellas acciones, sectores o regiones que generan una tendencia más favorable de crecimiento de los beneficios (por ahora). Las estrategias de tendencia de crecimiento de los beneficios tienden a mostrar un mejor comportamiento relativo en los años de mitad de ciclo y a protagonizar un peor comportamiento relativo en torno a los principales puntos de inflexión económicos. Si bien el mercado puede estar buscando ahora otro punto de inflexión principal (a la baja), consideramos que tales temores de doble caída ya se han reconocido gracias a nuestra tolerancia prevista respecto de las GPA globales. Por lo tanto, creemos que las estrategias de tendencia de crecimiento de los beneficios (que aquí se identifican como cambios en los 12 meses siguientes a las previsiones de GPA, por lo que resulta una mezcla de crecimiento a plazo y cambios en las previsiones de los analistas) siguen siendo apropiadas.
Los mercados emergentes se presentan como una historia de crecimiento secular, con unas ganancias que muestran un mejor comportamiento relativo respecto de otras regiones en bajadas y repuntes. Japón representa un ciclo clásico. La tendencia de crecimiento de los beneficios se derrumbó durante la recesión pero ahora, en época de recuperación, muestra un buen comportamiento. La tendencia de crecimiento de los beneficios de R.U. parece buena en comparación con el rendimiento de su economía, lo que viene a respaldar nuestra opinión de que el mercado de renta variable de Reino Unido se muestra más activo en la economía global que en la del propio país. Las dos regiones más débiles son EE.UU. y Europa, con la salvedad de Reino Unido.
Por cuanto se refiere a los sectores, una tendencia de crecimiento de los beneficios inversionista favorecería al sector de consumo discrecional y a los sectores industrial y de materiales. Existen muestras de que el rebote cíclico de los sectores TIC y financiero se está estabilizando. La tendencia de crecimiento de los beneficios en el sector energético global sigue siendo decepcionante. Por lo tanto, entre los sectores más sensibles desde un plano económico, se percibe un mensaje de impulso de ganancias mixtas. No obstante, las tendencias siguen siendo claras entre los defensivos. El pobre rendimiento de las ganancias no se debe a rebajas específicas, sino que en nuestra opinión es más bien reflejo de la recuperación continuada en todas partes. Prevemos que esta tendencia se mantendrá por ahora.
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