La renta variable global ha vivido una masacre y sigue caminando bajo la niebla, con una visibilidad casi nula. No obstante, nuestros modelos macroeconómicos indican una baja probabilidad de una nueva recesión en EE.UU. y, por lo tanto, partiendo de los datos fundamentales subyacentes, la renta variable despierta un mayor atractivo hoy que en este último trimestre. Desde nuestro punto de vista, el mayor riesgo consiste en que se extiendan de forma impredecible los efectos derivados de las alteraciones que presentan los mercados de crédito europeos como consecuencia de la quiebra de Grecia. No obstante, a pesar de una alta volatilidad y de máxima intervención, tal y como afirmara John D. Rockefeller “La mejor manera de ganar dinero es comprar cuando la sangre corre en las calles”. He aquí nuestra premisa para nuestras perspectivas actuales sobre renta variable.
Renta variable global: crece el atractivo a pesar de la ralentización económica
Siguiendo con nuestra tradición, hemos recopilado los últimos datos ofrecidos por el índice MSCI World (ver tabla más abajo) con vistas a evaluar el atractivo de la renta variable a escala global. Nuestra primera observación resulta sorprendente. El diferencial entre la rentabilidad de los beneficios globales y los diferenciales alternativos sobre bonos corporativos AAA se aproxima a niveles que no se observaban desde los meses que siguieron a la quiebra de Lehman Brothers. Todo ello apunta a que la renta variable ha alcanzado unos niveles atractivos para los inversores a largo plazo, ya que prevemos que la economía se ralentice pero no entre en recesión.
El inversor orientado a muy largo plazo debería tener en cuenta lo siguiente: el rendimiento de los valores del Tesoro estadounidense a 10 años se sitúa en la actualidad en torno al 2 por ciento, mientras que la rentabilidad de los dividendos globales es del 3 por ciento. Si estas dos clases de activos le son indiferentes y considera que las compañías globales no van a modificar sus dividendos ni su valor de mercado durante los próximos 10 años, mejor que se mantenga al margen de la renta variable. Pero, ¿de verdad alguien se cree que las compañías globales no van a incrementar sus beneficios y dividendos de aquí a diez años?
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Si la economía estadounidense y la economía europea logran mantener un crecimiento mínimo del PIB del 1-1,5 por ciento anualizado, las compañías deberían ser capaces de conservar los actuales niveles de BPA e incluso de incrementar ligeramente sus beneficios. Sobre esta base, consideramos que la renta variable goza de un gran atractivo respecto de la tasa real de rendimiento negativa que los bonos estatales ofrecen a los inversores. Si observamos aquellas compañías que figuran en el índice S&P 500, vemos que en la actualidad cotizan a 8,4x del flujo de tesorería por acción anterior, es decir, en torno a un 40 por ciento por debajo del promedio de 12,2 veces registrado desde 1998. Como es obvio, todo ello apunta a que el mercado prevé un declive de la actividad económica, y, como consecuencia, un declive de los flujos de tesorería operativos. Los últimos datos muestran también que los márgenes de beneficio han continuado incrementándose en los últimos dos meses, a lo que se ha sumado una intensificación de las ventas (que en la actualidad se sitúan en el 13 por ciento intertrimestral anualizado), lo que podría servir de catalizador inesperado de sorpresas en BPA cuando lleguemos a la temporada de publicación de beneficios del tercer trimestre.
Nuestros modelos de renta variable estiman arrastrar los BPA al índice S&P 500 para alcanzar 96,33 (al alza un 5,9 por ciento desde el cierre del segundo trimestre) al término del cuarto trimestre y subir unos 20 puntos básicos el ratio de rentabilidad de beneficios (PER a la baja). A pesar del cálculo de nuestros modelos, las previsiones apuntan a que el índice S&P 500 cotizará en torno a 1.300-1.350 puntos hacia finales de año. Mantenemos la cautela debido a la gran cantidad de vientos en contra técnicos y posibles riesgos de cola derivados de la crisis crediticia europea. Por lo tanto, nuestro objetivo para el índice S&P 500 se sitúa ahora en 1.270 (ver tabla más arriba para todas las previsiones). De producirse eventos inesperados, tales como una nueva recesión (nuestros modelos macroeconómicos indican que de tener lugar, sería una recesión suave) o una situación de pánico en el sistema financiero, nuestros modelos apuntan hacia el nivel de 1.000 en el índice S&P 500 para finales de año. No estamos ante nuestro escenario de base.
Debido a los vientos en contra, tanto a largo como a corto plazo, nuestros modelos no recomiendan a los inversores que jueguen todas sus cartas a la renta variable, a pesar de unos datos fundamentales subyacentes de peso. Puede que resulte importante guardar algo de pólvora seca si las acciones siguen bajando ante hechos no previsibles, y, por lo tanto, incrementar la exposición si las acciones caen. Todo ello resulta desesperante para la mayoría de los inversores, pero es la estrategia más ventajosa cuando se mantiene una exposición creciente a los activos de riesgo, la sangre brota a raudales y se desata el pánico. Si en adelante observamos sorpresas en los datos económicos, las grandes triunfadoras serán las acciones del sector financiero, de materiales e industrial. Aquellos inversores con voluntad de asumir riesgos deberían tener en cuenta tales sectores, ya que presentan el mayor ratio potencial de riesgo/recompensa.
China ha empezado a perder competitividad
Siguiendo con el especial que recogimos en nuestras últimas perspectivas, los datos comerciales de EE.UU. y de Europa muestran que China ha comenzado a perder cuota de mercado en productos de gama baja de industrias ligeras y que la cuota de expansión de su mercado de telecomunicaciones y electrónica se ha reducido de forma considerable. Entonces, ¿quién se está apoderando de la cuota de mercado? Por cuanto respecta a las exportaciones a EE.UU., nos encontramos con México, Vietnam, Bangladesh e Indonesia. México es quien más interés despierta, por su proximidad a EE.UU. y porque parece estar viviendo un boom en instrumentos de precisión y otros productos de mayor valor añadido. Podríamos estar perfectamente ante el punto de inflexión de los signos iniciales de un gran cambio estructural en el comercio global, y, por lo tanto, ante oportunidades para invertir en los países emergentes. Lamentablemente, la valoración relativa no resulta hasta ahora muy convincente en el caso del mercado de valores mexicano, que cotiza en torno a un 50 por ciento por encima de los ratios de valoración de mercados emergentes similares.
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