Los mercados de acciones han rebotado con fuerza recientemente a pesar de los débiles datos macroeconómicos en Estados Unidos y de las menores previsiones de crecimiento global. El rebote se ha visto apoyado en unas valoraciones atractivas. Además, los inversores se han dado cuenta de que los tipos de interés bajos van a seguir ahí durante mucho más tiempo del que se creía en ciertos países clave como Estados Unidos, Japón y la eurozona.
Paralelamente, uno de los acontecimientos más destacables ha sido el rally en los mercados globales de bonos. La rentabilidad del bono estadounidense a 10 años se ha desplomado desde un 3,99% a principios de abril hasta el 2,6% actual. Esta caída de la rentabilidad de la deuda en EE.UU. se ha dado en un periodo en el que la renta variable retrocedía y el dólar subía, pero también en otro en el que tanto las acciones como el dólar retrocedían (desde aproximadamente mediados de año).
En circunstancias normales, una rentabilidad por debajo de cierto umbral gusta a la renta variable, ya que se asocia con un sentimiento positivo respecto al crecimiento económico. Así, aunque el coste de capital suba, sigue siendo bajo. En escenarios de rentabilidades elevadas, cuando hay más incrementos las acciones se lo toman mal, ya que el coste de capital acaba siendo el impulsor principal de los precios de la renta variable. No obstante, a los inversores les ha empezado a preocupar que el reciente comportamiento de los mercados desconecta ambas partes, y una de ellas tiene que ceder. Dicho de otra manera: ¿Cómo puede seguir cayendo la rentabilidad de los bonos (por miedo a una doble caída y a la deflación) y las acciones seguir subiendo?
Creemos que la renta variable será quien se rinda, aunque no todavía. Sigue habiendo margen para caídas en los precios de las acciones antes de que la renta variable acabe siendo cara dado el bajo coste de capital. Pero nuestro argumento es que a pesar de que hay previsiones para las principales economías occidentales que apuntan a una recaída en la recesión, nos deberíamos centrar en el resto del mundo para entender por qué las acciones deberían dirigirse al sur: la evolución de la productividad.
La Gran Recesión nos ha proporcionado un excepcionalmente alto nivel de desempleo, y no esperamos que dé signos de normalización en por lo menos un par de años. De hecho, muchos estudios aseguran que para alcanzar los niveles anteriores a la recesión nos harían falta otros 17 años al ritmo de crecimiento del empleo estimado.
Las compañías han despedido trabajadores y tienen un montón de margen para apretarle las tuercas a los empleados que les quedan y aumentar la productividad. Si a esto añadimos los avances tecnológicos, los controles de inventarios y una mejor gestión de los canales de distribución, el resultado son mejores márgenes de beneficio y un mayor beneficio por acción, incluso con un limitado crecimiento de los ingresos.
¿Pero qué ocurre cuando ya no hay más cuerda de la que estirar? ¿Qué ocurre cuando los ingresos continúan planos, tal y como esperamos que ocurra en el escenario central de 2011? El gráfico de abajo nos lo cuenta. La productividad comienza a derrumbarse porque ya no hay tanta capacidad de llevar a los trabajadores más al límite. Mientras eso ocurre, el incentivo para subir los niveles de productividad sería subir los sueldos. Pero eso significaría arriesgar los márgenes y, en última instancia, los beneficios de las compañías. Preveíamos que esto iba a ocurrir en la segunda mitad de 2010, hacia final de año, aunque está empezando a aparecer un poquito antes. En cualquier caso, el estancamiento en los costes laborales servirá para que las compañías sigan siendo rentables en los tiempos en los que la productividad se debilita, pero al mismo tiempo hundirá el crecimiento de la renta y añadirá presión sobre el crecimiento futuro, lo que eventualmente llevará a unas menores ventas. Sí o sí, las previsiones de beneficios se tendrán que revisar a la baja.
Sugerencias:
- Para hacer trading con el índice S&P 500 en la plataforma demo, , usar el ticker (SP500.I)
Descargar aquí la plataforma demo para ejecutar esta idea de trading.
www.saxobank.es
